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一場多數人踏空的“牛市”:風從杠桿來,熊市未終結

作者:兼職館 時間:2019-02-28
自春節以后,上證指數站上年線;牛市領先指標——券商板塊集體漲停;賣方策略師高喊“牛市的起點”來臨;種種跡象在暗示:熊市終結,牛市已來。

這場殘暴的歡愉,終將以殘暴終結。——莎士比亞


自春節以后,上證指數站上年線;牛市領先指標——券商板塊集體漲停;賣方策略師高喊“牛市的起點”來臨;種種跡象在暗示:熊市終結,牛市已來。


2月25日15時交易結束,滬市成交4660億元,深市成交5746億元,滬深兩市成交量破萬億,漲幅均超過5%。


2月26日收盤,滬深兩市成交10977億元,上證與深證沖高回落,妖股東方通信(600776.SH)漲停被砸,尾盤跌幅達9%,各大指數留下一道放量的上影線。


伴隨而來的是一片喧嘩:資金蜂擁而入,踩踏式建倉,唯恐錯過牛市的末班車。


然而,不少基金經理向騰訊《棱鏡》感嘆道,這一輪反彈來得太突然。


春節前,交投情緒慘淡,創業板曾遭遇4連陰,市場還在討論何時見底,春節后的7個交易日內,大盤罕見連陽,上證指數漲幅逾5%,創業板更甚,超過10%。


身處市場的投資者好奇,短短一周的春節假期,推動股市上漲的根本因素——企業盈利狀況,并未得到改善,股權質押風險也仍待解除,宏觀經濟見底還需時間。那么,行情演變的邏輯是什么?


一位2018年業績排名前列的公募基金經理對騰訊《棱鏡》分析道,一是因為社會融資數據超預期,貨幣政策出現松動,流動性會涌入低估值的資產類別;二是A股跌了很長一段時間,估值相較其他市場而言,確實便宜;三是投資者加杠桿之迅速,已經超過2015年。


監管對于游資炒作的放松,上層意志對于股市定位的拔高,都改變了投資者的悲觀預期。


但根據《棱鏡》調研,截至2月26日,不少私募機構的倉位都不高,有幾家甚至處于空倉狀態。與之相對的是,散戶們滿杠桿跑步入市的卻大有人在。


時隔3年,面對再破萬億的A股,投資者是否會想起,2015年6月8日,股市大跌前那個被追高情緒帶動成交達兩萬億的交易日?


杠桿加滿倉,散戶跑步入場


場內杠桿中,兩融交易成為追高者的必選工具。



從圖1可以看出,春節后,融資余額增加400多億,融資買入額更是接近3000億,相比春節前一周漲幅超過3倍。


2月1日那周,融資買入額僅有971億元,春節后的2月22日那周,融資買入額達到了2727億元。


2月25日,兩融交易額占A股成交額突破2018年3月以來的高點,達到10.7%;而2015年的牛市中,該比例最高點為20.1%。


而配資,作為場外加杠桿的“違禁品”,在這一時間段也逐漸死灰復燃,“1:5高杠桿、月息低、不易爆倉”又一次成為招徠投資者的普遍話術。


一位在川渝地區為投資者提供配資的業內人士透露,目前的配資規模雖然和2015年沒法比,但有些激進的投資者,“經朋友的介紹,一來就要十倍的杠桿買入券商股”,打算賺到一個漲停板就跑。


“分化挺嚴重,15年參與配資人群的比例很高,但人均配資額度不像現在這么高。”他告訴騰訊《棱鏡》,但拒絕透露目前人均參與的配資額度。


自此,市場熱情重新被杠桿點燃,又不斷被杠桿所助推,從融資買入的變化便可見一斑。


從圖2可以看出,兩市融資凈買入額在2月1日仍是負值,接近120億元,但到了2月25日,融資凈買入額為180億元。


滬深指數也是在節后的首個交易日——2月11日開始拉升,不斷凈買入的融資資金與行情互為催化劑,點燃彼此。


有一點可以佐證,圖3中,融資余額占A股流通市值自去年12月21日開始,就不斷下降,從接近2%到目前的1.7%左右。


“因為融資余額的增長趕不上股價的增長,這也變相說明了融資余額對于股價的杠桿作用。”一位私募基金經理說。


面對仍在漫漫熊途的股市,究竟是什么給了投資者在春節后加杠桿的勇氣?


上述公募基金經理分析稱,二月份社融數據超預期、貿易摩擦有階段性成果以及高層關于資本市場的定位,市場的解讀都比較樂觀。尤其是最后一個邏輯,推升了節后散戶帶來的“放水牛市”。


他承認,客觀而言,資金面的短期效果取決于是否有更多散戶跟風。


事實顯而易見:從街頭巷尾、社交媒體到券商營業部,散戶正在跑步入場。“這批散戶和2015年不同的是,吃了以前加杠桿太慢的虧,現在是立即加杠桿到滿倉。”

游資做多機構看空,等待周期拐點


到底是牛市起點,還是“熊途末路”,從賣方首席到買方大佬,市場爭論者眾。但對于資金永不眠的游資而言,目前的市場就是應許之地。


“頂部從來都是一個區間,底部也是一樣。”一位浙江的游資操盤手說,他們現在全力做多,猜測底部在哪沒有意義。“畢竟監管在默許炒作題材,游資自然心領神會。”在他們看來,東方通信這樣連板的妖股,都沒有被臨時停牌就是證明。


作為市場的大買方,一位保險資金的權益類管理者認為,目前市場情緒高漲,對于一些政策的解讀也過于樂觀。“股市暴漲后多暴跌,這不符合目前的監管取向。”


上述公募經理也認同,如果股市瘋漲的話,沒準一個月反彈牛市就以暴跌宣告結束。“不符合監管的利益。”


接下來的短期行情,要時刻關注監管風向的變化。


市場有觀點認為,目前股市上漲是為了保障科創板的順利推出,科創板何時落地,也就是行情終止之時。對此,該公募基金經理卻有不同看法。


“大方向肯定是更加鼓勵股權融資。”但監管層刻意推動“人造牛市”的風險很大,因為上次已經吃過大虧。“而且科創板不意味著一定要大牛市來保駕護航。”


他傾向于認為短期市場有調整壓力。一方面是進入到三月份,年報和一季報開始陸續出爐,市場將開始更多關注基本面的變化,當然基本面目前沒有太大的好轉跡象,炒作預期的春季行情即將結束;另一方面,全球風險偏好改善也持續了兩個月,最近開始出現外資撤出跡象。


寶慈資產投研總監陳瑛也不報以樂觀的期待。她認為,從牛市的構成要素來看,目前的條件還不具備。


社保投資出身的她更多關注宏觀經濟指標。按照經濟周期來看,經濟仍有加速下行的趨勢,需要到2019年的年末才能判斷經濟是否見底。


有一個經濟指標,她非常看重,便是工業企業利潤增速。“因為中國經濟仍是投資驅動或者投資向消費轉型,并不是完全消費驅動。”因此工業企業利潤最能代表投資帶來的經濟效益。


從近4年的數據來看,工業企業利潤增速在2017年2月達到階段性高點后,便持續回落。


“何時工業企業利潤增速見底,股市就能大概率見底。”在她看來,股市歸根到底是企業利潤的反映。股市一直滯后于該指標,也就是說,投資者需要確認企業利潤增速見底,才能確認股市見底。


她預計,經濟的周期性見底將發生在2019年的下半年。當然,也要等到資本開支和企業盈利的各項指標真正穩固,牛市才會啟動。“目前還言之過早。”


但市場也有一種觀點認為,這次行情不一樣,股市能夠領先經濟周期提前見底。


陳瑛回應稱,其實每一次反彈,大家都會說這次不一樣。“其實從股市的歷史數據來看,無論中美,每次都是基本一樣。”股價就是反映企業的盈利。


股市從2005年到目前為止,A股的股價增長驅動力完全來自于盈利的增長,而非估值的增長。她總結道,目前的宏觀條件還不足以支撐牛市的基礎,需要等待經濟周期的拐點來臨。


對于最近的逼空行情,上述公募基金經理定義是流動性泛濫,疊加上短期風險偏好劇烈抬升。“基本面變化還有待觀察。”


就騰訊《棱鏡》的調研走訪來看,目前多數投資者還處在套牢接近解套的邊緣。上述操盤手分析稱,能夠大倉位享受到這波反彈的人,大部分是在去年被套牢慘重并堅持不止損的。


“去年很多機構倉位較低,他們也很難一下子把倉位加滿。”前述公募基金經理說,這輪急劇拉升的行情,踏空者是大多數。


真正的牛市從來都會給予投資者再次上車的機會,除非這并不是牛市,就如同經過充分換手的漲停板,才能算是好的漲停板一樣。一場事先張揚的“牛市”必將以多數人的踏空為開始,以少數人的止盈為結束。

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